本文源自“EBSCN電新研究”微信公眾號，原文標題為《歐洲電動化強勢來襲，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈扶搖而上》。本文投資建議主要針對A股，但對港股同樣具有借鑒意義。
本文要點
碳排放政策收緊，德國補貼加碼50%助力歐洲電動化轉(zhuǎn)型。歐盟汽車碳排放標準規(guī)定，到2021年車企必須將新注冊乘用車碳排放降至95克/公里，超出部分將面臨95歐元/克的罰款。2018年歐洲乘用車實際碳排放為120.4克/公里，目前改進燃油發(fā)動機減排效果降至每年1%以下，不能幫助車企滿足減排目標，電動化轉(zhuǎn)型迫在眉睫。若考慮碳稅罰款和電動車購置補貼，燃油車和電動車實際成本已經(jīng)相當；歐洲各國政府順勢力挺電動車，尤其德國補貼加碼50%，帶動歐洲電動車市場后起直追，有望成為下一個增長極。
歐洲電動車銷量及動力電池需求將呈現(xiàn)高成長性；未來10年，電動車復合增速28%，動力電池復合增速34%。2018年歐洲新能源汽車銷量為40萬輛，同比增長33%，占全球份額約20%，但滲透率僅為2.3%；2019年Q1-3銷量為40.7萬輛，純電動市場份額從2018年的69%提升至2019H1的74%，未來增長空間巨大。傳統(tǒng)車企轉(zhuǎn)向新能源車領(lǐng)域的決心非常明確，戰(zhàn)略重點向純電動車傾斜。我們分別從各國減排目標/車企電動化戰(zhàn)略兩個角度建立模型，預(yù)測2030年歐洲電動車銷量將達到756/842萬輛，復合增長率為27.7%/28.8%；動力電池需求將達到542/546GWh，復合增長率為33.2%/32.5%。
寧德時代和LG化學產(chǎn)業(yè)鏈最為受益，進入歐洲電動車供應(yīng)鏈體系將是核心。全球的動力電池制造商們紛紛布局歐洲，搶占新能源汽車市場增長的電池需求。我們認為，寧德時代和LG化學產(chǎn)業(yè)鏈將最大程度受益于歐洲電動化浪潮，中國鋰電產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋全、實力強，歐洲電動化將有利于國內(nèi)優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商布局海外。但需注意的是，核心專利缺失成為布局歐洲的最大阻力，或?qū)е聡鴥?nèi)供應(yīng)商喪失成本優(yōu)勢。（1）產(chǎn)能：2025年歐洲總產(chǎn)能預(yù)計將達250GWh，相比2018年翻45倍。其中，寧德時代歐洲產(chǎn)能規(guī)劃為60GWh，占比24%，看好寧德時代將其產(chǎn)業(yè)鏈整合優(yōu)勢復制歐洲市場；（2）客戶：客戶資源是影響競爭格局的關(guān)鍵，關(guān)注與下游客戶綁定較深的電池制造商。LG化學歐洲布局較早，占據(jù)優(yōu)質(zhì)客戶資源，將受益于歐洲車企電動化戰(zhàn)略而有較大的增速；（3）潛在新興勢力：關(guān)注直接對接客戶需求的國內(nèi)電池制造商，也關(guān)注傳統(tǒng)車企投資或自建的歐洲鋰電制造商。
投資建議：
嚴苛碳排放法規(guī)下，歐洲電動車進程加速。較低的滲透率和廣闊的市場空間，歐洲將成為下一個增速較大的市場，建議關(guān)注：（1）積極布局歐洲的動力電池龍頭寧德時代；（2）直接對接整車廠需求的鋰電制造商：國軒高科等；（3）著手布局歐洲的鋰電產(chǎn)業(yè)鏈公司：江蘇國泰、新宙邦等；（4）材料供應(yīng)商將充分受益動力電池行業(yè)放量：贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)；（5）寧德時代和LG產(chǎn)業(yè)鏈上的核心供應(yīng)商：恩捷股份、璞泰來、當升科技等。
風險分析：
歐洲電動化戰(zhàn)略落實力度不達預(yù)期；電池及材料專利授權(quán)問題，或因此喪失成本優(yōu)勢；保護主義抬頭致國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢難以復制海外；市場競爭加劇造成產(chǎn)能過剩；電池路線及技術(shù)替代風險等。
投資聚焦
研究背景
歐洲是汽車工業(yè)的發(fā)源地，眾多汽車巨頭誕生于此。汽車碳排放標準愈加嚴苛，加上電動車發(fā)展受制于亞洲電池供應(yīng)，歐洲開啟了電動化轉(zhuǎn)型加速模式。目前較低的電動車滲透率和未來廣闊的空間，歐洲或成為下一個增速較大的電動汽車市場。全球的動力電池制造商們紛紛布局歐洲，搶占新能源汽車市場增長的電池需求。
我們的創(chuàng)新之處
1. 從歐洲各國碳減排目標和車企電動化戰(zhàn)略兩個角度，分別建立模型預(yù)測了2020-2030年歐洲市場電動汽車銷量和動力電池需求。
2. 詳細分析了國內(nèi)鋰電制造公司核心專利的缺失或成為布局歐洲的最大阻力。
投資觀點
嚴苛碳排放法規(guī)下，歐洲電動車進程加速。較低的滲透率和廣闊的市場空間，歐洲將成為下一個增速較大的市場，建議關(guān)注：（1）積極布局歐洲的動力電池龍頭寧德時代；（2）直接對接整車廠需求的鋰電制造商：國軒高科等；（3）著手布局歐洲的鋰電產(chǎn)業(yè)鏈公司：江蘇國泰、新宙邦等；（4）材料供應(yīng)商將充分受益動力電池行業(yè)放量：贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)；（5）寧德時代和LG產(chǎn)業(yè)鏈上的核心供應(yīng)商：恩捷股份、璞泰來、當升科技等。
正文
01 碳排放政策收緊，補貼升級加速歐洲電動化
1.1 考慮碳稅罰款和BEV補貼，燃油車和BEV成本相當
歐洲是汽車和汽車工業(yè)的發(fā)源地，眾多汽車巨頭誕生于此。汽車碳排放標準愈加嚴苛，加上電動車發(fā)展受制于亞洲電池供應(yīng)，歐洲開啟了電動化轉(zhuǎn)型加速模式。
1.1.1、碳排放政策升級，燃油車或?qū)⒔?/strong>
隨著全球經(jīng)濟的快速發(fā)展，工業(yè)化進程和城市發(fā)展帶來了一系列環(huán)境問題，氣候變暖對全球帶來的不利影響，逐漸被國際社會所重視。
全球各國為了應(yīng)對氣候變暖帶來的嚴重影響，于1992年5月通過了《聯(lián)合國氣候變化框架公約》（UNFCCC），一般性地確立了溫室氣體減排的目標；1997年通過了《京都議定書》，這是第一部具有法律約束力的全球性質(zhì)的氣候治理文件，并于2005年正式生效；2015年，《聯(lián)合國氣候變化框架公約》近200個締約方在巴黎氣候變化大會上達成《巴黎協(xié)定》，這是對2020年后的氣候治理達成共識的標志性法律文件。各國紛紛制定各自的減排目標，以更加積極的態(tài)度來應(yīng)對氣候變化問題，并做出了針對性的行動安排。
面對日益嚴峻的環(huán)境問題，歐盟在氣候變化問題上采取非常積極主動的態(tài)度?！毒┒甲h定書》簽訂之后，歐盟作為一個整體承諾在2008至2010年將溫室氣體（GHG）排放量在1990年的水平上減排8%。2008年歐盟首腦會議通過了《2020氣候與能源一攬子計劃》，承諾到2020年將溫室氣體排放量在1990年基礎(chǔ)上減少20%。2011年發(fā)布的《歐盟2050低碳經(jīng)濟路線圖》、2014年發(fā)布的《2030年氣候與能源政策框架》指出，規(guī)劃到2020年溫室氣體比1990年減排20%，到2030年減排40%，到2050年減排80%~95%的目標。
交通運輸部門是二氧化碳重要的排放源，占到了2010年碳排放總量的14.3%，其中，汽車排放占據(jù)50%。切實降低汽車碳排放，成為應(yīng)對氣候變暖、減少溫室氣體排放非常重要的途徑。
1998年歐洲汽車工業(yè)協(xié)會（ACEA）制定的自主油耗目標是第一次提出針對乘用車的碳排放目標，計劃從1998年186g/km CO2降到2008年的140g/km CO2，2012年降至120g/km CO2。但是，由于沒有強制法規(guī)的配套，減排目標并沒有得到很好地執(zhí)行。2008年歐洲乘用車CO2排放量153.5g/km CO2 ，碳排放量降低速度不及預(yù)期。
為了落實碳排放目標，歐盟在2009年頒布了首個針對新登記乘用車二氧化碳排放的強制性標準EU 443/2009，要求到2015年乘用車碳排放應(yīng)降低至130g/kmCO2以下。導入強制法規(guī)之后，各汽車廠商的應(yīng)對措施迅速落地，通過改善內(nèi)燃機效率，并且通過尾氣處理裝置，同時開發(fā)輕質(zhì)化和降低行駛阻力等新技術(shù)，可以滿足當時的減排目標。臨近2015年所有企業(yè)的油耗都明顯下降，2015年實際排放量為119.5g/km CO2，滿足了當年的碳排放法規(guī)。
歐洲的汽車廠商面臨史上最嚴，同時也是全球最嚴的減排考驗。2014年，歐盟要求2020年95%的新登記乘用車平均碳排放需降低至95g/km CO2，到2021年100%的新車要達到此要求，超額部分將按每輛汽車每g/km CO2罰款95歐元。
2019年6月，歐盟通過新法案EU 631/2019，提出2025年后歐盟新登記汽車碳排放量比2021年減少15%（乘用車80.8 g/km CO2），2030年要求比2021年減少37.5%（乘用車59.4 g/km CO2），超額部分罰款不變。碳排放標準進一步嚴苛。
歐盟多個國家還頒布了燃油車禁售時間表，成為車企電動化轉(zhuǎn)型的又一個長期驅(qū)動因素。
1.1.2、燃油車減排停滯，經(jīng)濟性優(yōu)勢喪失
面對日益嚴苛的汽車碳排放標準，歐洲汽車廠商發(fā)現(xiàn)他們擅長的清潔柴油機技術(shù)減排效果停滯，無法幫助他們滿足接下來的減排考核，因此，即將面臨巨額的碳排放罰款。
2004-2015年間，柴油車的車重不斷增加，車輛質(zhì)量的增加意味著需要更多的能量來加速車輛，從而導致燃料消耗增加，并因此導致CO2排放量增加。。
減排技術(shù)的進步逐漸陷入瓶頸，通過持續(xù)改進燃油發(fā)動機目前僅能減排不到1%，離2021年95 g/km CO2的排放目標仍有非常大的差距。車輛重量增加和燃油車減排效果停滯，致使2015年之后的乘用車碳排放量原地踏步，甚至在2018年不降反升，達到了120.4 g/km。
若考慮碳稅罰款和電動車購置補貼，燃油車不再具備經(jīng)濟性優(yōu)勢。用可比較的汽車大眾高爾夫和電動車雪佛蘭Bolt測算消費者實際承擔價格，汽車按2018年實際碳排放量超過95 g/km CO2的部分，每克95歐元計算罰金；電動車扣除政府購置補貼6000歐元（德國、法國、意大利等國的補貼政策），可以發(fā)現(xiàn)二者的實際價格相當。這里還沒有把電動車的稅收優(yōu)惠算在其中。
為了實現(xiàn)碳排放目標，發(fā)展PHEV和BEV是最佳解決方案。根據(jù)Energy Policy的論文指出，汽油車全生命周期的CO2排放量超過160 g/km，而柴油車為145 g/km，混動車的平均CO2排放量為124 g/km。
而插電式混合動力車(PHEV)和純電動車(BEV)全生命周期的CO2排放量分別為88 g/km 和60 g/km。值得注意的是，PHEV和BEV在使用期間（從油箱到車輪）的碳排放極低，BEV的碳排放量幾乎為零。
1.2 政府順勢力挺電動車，德國電車補貼加碼50%
柴油車減排停滯、迫在眉睫的碳排放標準都在加速歐洲汽車制造商的電動化轉(zhuǎn)型進程。因此，歐洲各國政府近些年陸續(xù)出臺了政策措施，扶持新能源汽車產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展。
1.2.1、德國密集出臺電動車產(chǎn)業(yè)支持政策
電動車的發(fā)展主要受政策和補貼驅(qū)動。各國出臺的激勵措施種類豐富，各具特色：歐洲主要國家（德國、挪威、法國和英國）出臺的電動車鼓勵措施涵蓋了生產(chǎn)、購置、使用、基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)化支持等環(huán)節(jié)。
以德國為例，德國發(fā)展目標和政策明確，2009年以來發(fā)布了一系列綱領(lǐng)性文件，表示要將德國發(fā)展成為電動車的領(lǐng)先市場。另外，德國還注重發(fā)揮“政產(chǎn)學研”合力推進，并投入大量資金支持研發(fā)，以技術(shù)進步帶動產(chǎn)業(yè)發(fā)展。德國政府牽頭，先后成立了電動車聯(lián)合機構(gòu)（GGEMO）、國家電動車平臺（NPE），支持研發(fā)項目，落實《電動車政府方案》提出的議題。
1.2.2、德國補貼加碼50%，歐洲將成下一個增長極
在產(chǎn)業(yè)發(fā)展初期，政府提供企業(yè)一定程度的補貼，對于降低企業(yè)進入成本是必要的。同時，歐洲各國也積極通過稅收優(yōu)惠和激勵措施鼓勵民眾購買新能源汽車，培育新能源汽車市場。
德國政府及汽車行業(yè)計劃將“環(huán)境獎金”補貼額度提高50%，德國政府與汽車行業(yè)各承擔一半的補貼成本。對于售價不到4萬歐元的BEV，補貼由原來的4,000歐元提高到6,000歐元；對于售價高于4萬歐元但低于6.5萬歐元的BEV，補貼提高到5,000歐元；最后，售價高于6.5萬歐元的BEV不能享受這一補貼政策。PHEV的補貼額度也相應(yīng)地提高到4,500歐元和4,000歐元。該項補貼政策原定有效期到2020年，現(xiàn)已延長至2025年。
法國政府加大對新能源汽車的補貼力度。法國政府將總補貼預(yù)算由2019年的2.6億歐元在2020~2022年提升至3.4億~4億歐元。法國消費者購買低排放量車輛，最高可獲得6000歐元的補貼。
美國補貼未定，或延續(xù)補貼
2019年12月，美國提出《可再生能源和能源效率法》討論草案，擬對新能源汽車稅務(wù)補貼力度進行提高。草案規(guī)定，車企累計銷量低于20萬單車稅務(wù)補貼單車7,500美元；累計銷量20-60萬單車補貼7,000美元；銷量超過60萬，補貼才逐步下滑。與之前的規(guī)定相比，這項草案將受補貼銷量上限從20萬輛提高至60萬輛，從而避免了特斯拉和通用銷量超過20萬而面臨失去補貼的問題。不過該草案尚未通過，特斯拉和通用是否可以延續(xù)補貼結(jié)果未定。
中國補貼逐步退坡
中國政府過去10年大力補貼新能源汽車市場。2012年，國務(wù)院發(fā)布實施了《節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2012~2020年）》，標志著中國正式進入了產(chǎn)業(yè)政策大力推動時代，隨后新能源汽車產(chǎn)業(yè)也迅速進入了一段高速增長時期。但同時造成了車企過度依賴補貼的情況。
2019年3月中國更新了新能源車補貼政策，降低國補，取消地補，BEV退坡約47%-60%，PHEV退坡55%。中國政府期望通過這種方式促使企業(yè)進行技術(shù)升級，降本增效，促進行業(yè)優(yōu)勝劣汰。
目前來看，美國補貼持續(xù)與否懸而未決，中國補貼逐步退坡，歐洲此時提高補貼力度占據(jù)有利競爭地位。在歐洲各國資金和人才支持下，電動化上看似落后的歐洲企業(yè)開啟了追趕模式。
2 歐洲電動車銷量及動力電池需求將呈高成長性
2.1 未來10年電動車復合增速28%，動力電池復合增速34%
世界新能源汽車銷量近幾年飛速增長。2019年，中國新能源汽車累計銷量120.6萬輛，同比-4.0%；累計產(chǎn)量124.2萬輛，同比-2.3%。1-12月，汽車產(chǎn)銷2572.1萬輛和2576.9萬輛，新能源汽車占汽車產(chǎn)/銷量的4.8%/4.7%，是全球最大的新能源汽車市場。
2018年歐洲新能源汽車銷量40萬，同比增長33%，占全球份額約20%，而滲透率僅為2.3%，新能源汽車市場還有很大增長空間。歐洲新能源車市場增長迅猛，近三年增速保持在40%。2019年增長勢頭良好，2019Q1-3銷量40.7萬輛。
歐洲有望接棒中國，成為下一個增速較大市場。從每月的數(shù)據(jù)來看，歐洲近三年的月度銷量同比都有穩(wěn)定增長。受補貼影響，2019年Q1-3的月度同比增速都保持在30%左右，增長勢頭良好。而最大的中國市場由于受到補貼退坡的影響，在2019年下半年出現(xiàn)了同比下滑。
歐洲純電動未來增長空間大。新能源汽車的類型構(gòu)成在不同國家和地區(qū)之間差異很大，這在很大程度上取決于國家稅收和激勵計劃。中國的純電動車(BEV)占據(jù)一半新能源車市場，插電式混合動力汽車(PHEV)和混合動力汽車(HEV)其次，日本的混動技術(shù)世界領(lǐng)先，基本所有新能源車型都為HEV。歐洲和美國相似，HEV稍多于BEV和PHEV。
2019H1，歐洲新能源車銷量的68%為BEV，而2018H1為51%。在歐洲PHEV首次出現(xiàn)銷量下降，這是由于BEV相對于PHEV有著更低的碳排放，更能幫助車企滿足嚴苛的排放政策。從各國的情況來看，2019H1相比2018H1，BEV份額呈增長趨勢。
從銷量來看，德國、挪威、英國、法國、荷蘭和瑞典是歐洲主要的電動車市場。2018年這六個國家的BEV和PHEV銷量約占歐洲總銷量的80%。2019年Q1-3，德國銷量為6.97萬輛，已經(jīng)超過其2018全年銷量，增長亮眼。德國2019年或?qū)⒊脚餐?，成為歐洲第一大新能源汽車市場。
從滲透率來看，挪威電動化滲透率最高。挪威2019年Q1-3滲透率高達39.2%，荷蘭和瑞典新能源車滲透率為10%左右。德國、英國和法國是歐洲汽車強國，滲透率卻不足3%，德國滲透率僅為1.8%，未來滲透率有很大提升空間。
2.1.1、市場空間測算——國家角度
我們將從歐洲各國減排目標和推行低碳排放車輛的角度，測算未來歐洲新能源車市場空間以及動力電池的需求。我們將基于以下假設(shè)：
（1）根據(jù)過去十年歐洲汽車銷量的平均增速，假設(shè)歐洲汽車銷量未來的年增長率為2%；各國汽車銷量占歐洲總銷量的比例不變；
（2）德國、法國、挪威、荷蘭、瑞典為歐洲電動汽車主要市場，其余國家電動汽車市場起步慢于這幾個國家。其他國家電動車銷量占歐洲電動車總銷量比例將由當前的20%提升到2030年的35%；
（3）由于PHEV相對于BEV碳排放的劣勢，我們假設(shè)未來10年BEV與PHEV的比例將從2019H1的70:30逐漸變?yōu)?0:20；
（4）我們根據(jù)歐盟主要國家提出的電動化目標以及各國減排的決心，假設(shè)了2030年和2050年其新能源汽車的滲透率。并假設(shè)其間每年的滲透率勻速增長。
我們根據(jù)假設(shè)得到的滲透率和未來各國的乘用車總銷量，得到了歐洲各國未來10年的新能源乘用車銷量情況預(yù)測。根據(jù)預(yù)測，歐洲新能源乘用車銷量在2025年將達到215萬輛，2030年達到756萬輛，復合增長率27.7%，屆時，新能源汽車滲透率將達30%。
根據(jù)新能源汽車銷量預(yù)測，我們進一步測算未來10年的動力電池需求。
（1）根據(jù)車企計劃推出的BEV/PHEV車型帶電量，我們假設(shè)2020~2025年BEV平均帶電量為75kWh，PHEV平均帶電量為15kWh；2025~2030年BEV平均帶電量85kWh，PHEV為20kWh；
（2） 假設(shè)BEV在新能源汽車中占比不斷提高，各國市場BEV/PHEV占比的不同。各國2020/2025/2030年BEV/PHEV占比假設(shè)如下：
將預(yù)測得到的新能源汽車銷量與相應(yīng)帶電量相乘累加，我們得到了未來10年歐洲動力電池的需求預(yù)測。從歐洲各國低碳政策角度出發(fā)，我們預(yù)測2025年歐洲動力電池需求約為144GWh，2030年將達到542GWh，復合增長率33.2%。
2.2 歐洲車企強力布局電動化，將推出數(shù)十種車型
2.2.1、傳統(tǒng)車企平分秋色
歐洲新能源車市場相對于傳統(tǒng)汽車市場較分散，未出現(xiàn)電動車龍頭；但市場相對門檻較高，有能力參與競爭的車企不多。2019Q1-3歐洲乘用車市場銷售總量1072萬輛，CR3為52.9%，CR8為76.6%，市場相對集中。其中BEV和PHEV銷量24.2萬輛，CR3為30.4%，CR8為84.4%。
從新能源車市場份額來看，2019Q1-3雷諾-日產(chǎn)集團和特斯拉銷量相當，占據(jù)約19%市場份額，大眾、寶馬、戴姆勒分別占據(jù)10%、14%、5%市場份額。
從電動車銷量占車企總銷量之比來看，2019Q1-3，除了特斯拉100%純電動之外，其余車企的電動車銷量占汽車總銷量之比都低于10%，寶馬6.3%，雷諾2.7%，戴姆勒1.9%，大眾1.1%。
2.2.2、電動化戰(zhàn)略與決心
車企電動化目標升級，重點向BEV傾斜。依據(jù)各大車企近期公布的新能源戰(zhàn)略，與之前制定的目標相比，2019年車企目標的重點都向BEV傾斜，如大眾、寶馬、戴姆勒計劃推出的車型中BEV的比例都有了明顯增加。大部分車企都提出了新能源汽車銷量或增速目標。
大眾最新公布的五年規(guī)劃，顯示出其電動化決心。大眾相較于其他三家公司擁有更多的市場份額，且根據(jù)過往的經(jīng)驗來看，其在2015年推出的MEB純電動平臺有望成為像MQB和MLB一樣有力的平臺，幫助大眾搶占歐洲新能源汽車市場。
寶馬和戴姆勒也展現(xiàn)出強烈的汽車電動化意向，根據(jù)其公布的未來新能源戰(zhàn)略部署和車型規(guī)劃而言，無論是寶馬推出的i系列還是戴姆勒旗下的EQ系列都反映出了對于新能源汽車行業(yè)的重視以及汽車新能源化的決心。
2.2.3、市場空間測算——車企角度
為了從車企的角度來測算未來歐洲新能源汽車動力電池的需求，我們做了以下假設(shè)：
（1）新能源汽車銷量每年增長率約為30%，2025年和2030年的增速較高。因為2025年是補貼政策的最后一年，而2030年起挪威將實現(xiàn)碳中和，荷蘭和瑞典將不再出售任何碳排放車輛，同時2030年是碳排放減少40%目標的驗收年份。
（2）根據(jù)各車企發(fā)布的電動化目標，我們看好大眾、寶馬、戴姆勒的電動化戰(zhàn)略，假設(shè)其電動車市場份額相比2019Q3的比例將逐步提升；其他企業(yè)份額保持穩(wěn)定。
根據(jù)新能源汽車銷量預(yù)測和各車企的市場份額，得到各車企新能源汽車銷量預(yù)測，至2025年將達到273萬輛，2030年達到842萬輛，復合增長率28.8%，電動車占比將達到33%。
（3）我們假設(shè)2020-2030年BEV與PHEV的比例將從2019H1的70:30逐漸變?yōu)?0:20，各車企具體比例假設(shè)如下；
（4）根據(jù)表8中各大車企車型規(guī)劃的帶電量情況，并考慮2025-2030年技術(shù)升級所帶來的帶電量提升約為10kWh，我們將各車企不同階段的BEV和PHEV帶電量假定為：
根據(jù)不同車企新能源汽車銷量、BEV/PHEV占比、帶電量加權(quán)得到各車企動力電池需求，再求和得到歐洲動力電池總需求。從車企電動化進程角度，我們預(yù)測2025年歐洲動力電池需求為146GWh，2030年將增加到546GWh，復合增速32.5%。
從國家政策角度預(yù)測的結(jié)果分別為144GWh和542GWh，結(jié)果相互印證，可以看出歐洲決心轉(zhuǎn)型電動化，并將帶來巨大的動力電池需求。
03 電池產(chǎn)業(yè)鏈受益，進入供應(yīng)鏈體系是核心
3.1 強者恒強，看好寧德時代和LG化學產(chǎn)業(yè)鏈
3.1.1、海外鋰電制造還看東亞力量
上世紀以來，鋰離子電池在日韓起步較早，有著深厚的技術(shù)與生產(chǎn)基礎(chǔ)，因此日韓電池企業(yè)在發(fā)展動力電池方面具有先發(fā)優(yōu)勢。近年來，中國政府出臺了一系列大力扶植新能源汽車產(chǎn)業(yè)的政策，催生出了大量的市場需求，以寧德時代為代表的中國鋰電勢力崛起。
從出貨量來看，寧德時代和松下處于第一梯隊。受益于中國新能源汽車市場的蓬勃發(fā)展，2018年寧德時代出貨量為22GWh，市占率22%。松下受到特斯拉銷量的帶動，2018年出貨量為20.7 GWh，市占率20%。
韓國電池企業(yè)的發(fā)展勢頭不容小覷。LG化學、三星SDI都有不錯的增長，其中LG化學2018年動力電池出貨量為7.4GWh，市占率7.6%，海外市場份額超過20%。三星SDI的出貨量3.0GWh，市占率3.1%。
車企和電池廠通過簽訂供貨協(xié)議，提前鎖定未來的產(chǎn)能，強化供應(yīng)關(guān)系。擁有技術(shù)和成本優(yōu)勢的頭部企業(yè)積極爭奪整車廠客戶及資源，這會使得電池頭部企業(yè)的競爭優(yōu)勢進一步凸顯，強者愈強。
中國、日本和韓國是主要的動力電池出口地區(qū)，而歐洲和美國有巨大的電動車產(chǎn)量，動力電池需求缺口較大。近幾年，亞洲電池巨頭紛紛在歐洲建立電池工廠，以滿足歐洲車企日益增長的動力電池需求。
3.1.2、歐洲2025年產(chǎn)能將達250GWh
2019年動力電池裝機量約62.4GWh，同比增長9%。2019年12月，工信部發(fā)布《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）》（征求意見稿），目標到2025年新能源汽車新車銷量占比達到25%左右，中國的電池產(chǎn)能仍會有較大增長，預(yù)計未來會占到全球一半的產(chǎn)能。另外值得注意的是，由于歐洲的碳排放政策收緊和車企電動化序幕的開啟，歐洲的電池產(chǎn)能將會在2020年后有較為顯著的提升。
亞洲龍頭動力電池企業(yè)積極規(guī)劃歐洲產(chǎn)能。其中，寧德時代計劃將歐洲動力電池產(chǎn)能規(guī)劃由14GWh（2021年）進一步提高到60GWh（2025年），LG化學計劃將波蘭工廠的產(chǎn)能從目前的4GWh（2018年）提高到65-70GWh（2022年），SKI和三星SDI規(guī)劃其匈牙利工廠的產(chǎn)能分別為7.5GWh（2020年）和2.5GWh（2018年）。
與此同時，歐洲也在培育自己的動力電池企業(yè)。2019年，歐盟七國的研究機構(gòu)和企業(yè)合作成立了旨在推動歐洲電池研究的“歐洲電池聯(lián)盟”，其中動力電池初創(chuàng)企業(yè)Northvolt于2018年在瑞典建立了歐洲首個電池廠，初期產(chǎn)能規(guī)劃16GW，后擴大到32GWh。Northvolt和大眾、寶馬集團都有密切的合作，其與大眾還計劃合資在德國建立電池研發(fā)工廠。此外，大眾、戴姆勒等車企也在規(guī)劃自建電池工廠。大眾于2019年5月宣布，公司將投資10億歐元(約合人民幣77億元)，在德國的工廠生產(chǎn)動力電池。
根據(jù)目前公布的產(chǎn)能規(guī)劃，并考慮一些潛在的產(chǎn)能增量，我們預(yù)計歐洲到2022年產(chǎn)能將達到125GWh，2025年產(chǎn)能將達到250GWh?？紤]到產(chǎn)能利用率一般在60%，2025年預(yù)計能利用的動力電池產(chǎn)量約150GWh，與前面動力電池需求的測算結(jié)果接近。
我們根據(jù)前文預(yù)測的2025年歐洲動力電池需求平均值145GWh，按照各電池廠產(chǎn)能規(guī)劃比例，相乘得出2025年各電池廠歐洲動力電池出貨量預(yù)測。
3.2 技術(shù)降本是核心，整合產(chǎn)業(yè)深綁客戶是要義
動力電池是電動車核心部件，為滿足歐洲車企的電池需求，各大廠商加速擴產(chǎn)，市場競爭日趨激烈。唯有技術(shù)領(lǐng)先、成本控制得當、產(chǎn)業(yè)鏈整合度更高的動力電池企業(yè)，在爭奪整車廠客戶及資源時才會擁有優(yōu)勢。優(yōu)質(zhì)客戶又會對頭部電池廠形成正向反饋，強者愈強。
3.2.1、技術(shù)路線各家爭鳴
當前各電池廠的動力電池形態(tài)以圓柱、方形和軟包電池為主。LG化學主要是軟包電池，寧德時代和三星SDI以方形電池為主。方形電池能夠生產(chǎn)大容量單體電池，對電芯的保護作用也優(yōu)于軟包電池，模組和電池包的集成較方便。軟包電池采用鋁塑膜包裝，具有一定柔性，可適應(yīng)各種形狀，發(fā)生安全問題一般會鼓包而不會爆炸，不過會有漏電解液的隱患。圓柱電池規(guī)格統(tǒng)一，有18650、21700等型號，成本較低，但是需要配備高級的熱管理系統(tǒng)，集成難度大。
電芯是電池包中最核心的部件。電芯主要分為正極材料、負極材料、隔膜和電解液。其中正極材料決定著整個電池的能量密度，是最為關(guān)鍵的材料。當前動力電池正極材料的主流是三元正極材料，主要包括鎳鈷鋁酸鋰（NCA）和鎳鈷錳酸鋰（NCM）兩種技術(shù)路線。除了松下是以NCA圓柱電池為主，寧德時代、LG化學、三星SDI都是采用以NCM為主的技術(shù)路線。
高鎳三元是正極材料的技術(shù)趨勢。據(jù)SNE Research表示，NCM811(鎳:鈷:錳的比例為8:1:1)的能量密度相較于此前的產(chǎn)品提升25%~30%，續(xù)航里程可超過500公里。國內(nèi)電池廠紛紛加速研發(fā)NCM811技術(shù)，寧德時代已率先為廣汽、吉利、蔚來等車企產(chǎn)品配套供應(yīng)NCM811電池。
韓國電池廠的高鎳技術(shù)還在穩(wěn)妥探索中，LG和三星SDI仍將以NCM622/石墨體系過渡，NCM811將推遲至2020年后。松下采用的圓柱電池主要為NCA體系，由于技術(shù)路徑的不同，松下NCA電池的高鎳含量可以做到90%，極大降低了原材料成本。
硅碳負極是下一代負極材料。寧德時代、松下、SKI等企業(yè)都在技術(shù)藍圖中指出了硅碳負極的方向，但目前僅松下和GS湯淺等日本企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)硅碳負極的商業(yè)化量產(chǎn)。
液態(tài)鋰離子電池能量密度的提升空間有限，固態(tài)電池、鋰金屬電池等前沿技術(shù)如果出現(xiàn)顛覆式突破，也會給后來者彎道超車的機會。因此，電池和汽車廠商都大力投入新一代動力電池技術(shù)研發(fā)。例如，寶馬、大眾和戴姆勒都加大了對固態(tài)電池技術(shù)的研發(fā)力度，同時積極投資國際上的固態(tài)電池研發(fā)公司。
3.2.2、電池未來將持續(xù)降本
根據(jù)媒體新能源表示，2019年全球動力電池包平均價格為156美元/kWh（約為1087元/kWh）。電池價格下降趨勢將會持續(xù)，電池廠商承受較大的降本壓力。
未來動力電池成本將進一步下降，可以和燃油車PK。動力電池成本下降主要依賴以下方面：更具性價比的材料體系、更精簡的電池設(shè)計、更低的物料價格、工藝改進和設(shè)備改進。
高鎳體系具備較大降本空間。根據(jù)我們之前發(fā)布的拆解動力電池成本的研究報告，材料體系不同，對應(yīng)的動力電池成本也不一樣。LFP/LMO電池包的成本比NCM523低18%/22%，電芯成本低了25%/29%。三元電池中高鎳電池度電成本更低。NCM333/NCM523/NCM622的度電成本依次降低，但NCA和NCM811的成本仍然較高，是由于目前高鎳三元材料應(yīng)用不多，材料價格較高。預(yù)計未來仍有降本的空間。
精簡電池設(shè)計也會使得電池成本下降。寧德時代提出的CTP技術(shù)（Cell To Pack），假設(shè)模組硬件物料成本降低80%，減掉相應(yīng)的模組組裝設(shè)備和人員，那么與Pack成本原值相比，結(jié)構(gòu)精簡后Pack成本下降約10%-15%。
3.2.3、產(chǎn)業(yè)鏈整合，深度綁定客戶
動力電池制造產(chǎn)業(yè)鏈主要可以分為6個環(huán)節(jié)，鋰電池龍頭通過產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的垂直整合，降低上游材料供應(yīng)成本，深化下游合作關(guān)系。上游原材料包括上游礦產(chǎn)、正極材料、負極材料、隔膜和電解液五個主要部分。
從產(chǎn)業(yè)鏈的角度來看，寧德時代基于國內(nèi)市場的競爭環(huán)境，有很強的產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢，垂直整合能力更強。憑借其對汽車行業(yè)的理解，以及在電化學材料領(lǐng)域的研究積累，寧德時代在國內(nèi)擁有很強的議價權(quán)。寧德時代德國工廠建設(shè)后，將引入符合要求的國內(nèi)材料、零部件、系統(tǒng)及服務(wù)供應(yīng)商，構(gòu)建其鋰電供應(yīng)鏈，這將有利于國內(nèi)優(yōu)秀的鋰電材料企業(yè)布局海外。
LG化學的海外市場拓展之路開啟得更早，融入其產(chǎn)業(yè)鏈的國內(nèi)材料公司也隨之開拓歐洲業(yè)務(wù)。
國內(nèi)材料供應(yīng)商中，目前僅電解液頭部公司宣布在歐洲設(shè)立工廠。由于下游電池客戶陸續(xù)歐洲建廠，2018年江蘇國泰和新宙邦均公告在波蘭擬建電解液工廠，2019年天賜材料也公告將在捷克設(shè)立子公司，配套鋰電原材料供應(yīng)。另外，隔膜供應(yīng)商星源材質(zhì)在2018年與德國飛馬集團成立合資公司。
核心專利的缺失是國內(nèi)供應(yīng)鏈布局歐洲的最大阻力，或?qū)е聡鴥?nèi)供應(yīng)商喪失成本優(yōu)勢。由于中國鋰電產(chǎn)業(yè)發(fā)展較晚，核心專利掌握在國外公司的手中，其中以正極材料尤甚。國內(nèi)三元材料發(fā)展起步晚，基礎(chǔ)和核心專利欠缺，與日韓企業(yè)、美國3M公司等還有較大差距。三元材料的核心專利掌握在美國3M和阿貢實驗室手中，包括LG化學、松下、三星SDI、優(yōu)美科、巴斯夫等電池和材料巨頭，都在向美國3M和阿貢實驗室購買三元材料核心專利。這意味著絕大多數(shù)三元材料企業(yè)布局歐洲時將面臨巨大的專利障礙。
目前國內(nèi)僅北大先行、湖南瑞翔等少數(shù)幾家企業(yè)獲得了三元材料專利授權(quán)。2018年1月和2017年11月，巴斯夫分別宣布授予瑞翔新材和北大先行有關(guān)美國阿貢國家實驗室NCM正極材料相關(guān)專利的分許可。授權(quán)后，兩家公司可在美國市場制造、使用、銷售、許諾銷售、分銷和進口NCM正極材料。
寧德時代對上游礦產(chǎn)資源有很強的把控能力，主要通過股權(quán)投資的方式把握資源和技術(shù)。寧德時代及其材料商贛鋒鋰業(yè)均是澳洲鋰礦Pilbara Minerals的持股股東，通過持股可以獲得更低價且穩(wěn)定的鋰礦供應(yīng)。而LG化學則是通過合資建廠與簽訂供貨協(xié)議的方式，提前鎖定鋰、鎳等原材料供應(yīng)，合作關(guān)系更為開放。
客戶資源是影響未來競爭格局的關(guān)鍵。2018年起，車企和電池龍頭企業(yè)的訂單紛紛落地，提前鎖定未來的電池供應(yīng)。
LG化學憑借多年在海外市場的探索，把握高質(zhì)量的車企資源，現(xiàn)階段有明顯優(yōu)勢。LG化學為全球幾乎所有主流新能源汽車制造商提供電池，綁定了雷諾ZOE、通用雪佛蘭Bolt和Volt等暢銷車型的大部分訂單。并且，大眾和LG化學達成合作協(xié)議，未來預(yù)計LG化學電池需求將受益于大眾的電動化決心而有較大的增速。
寧德時代的客戶包括大眾、寶馬等歐洲主流車企。2018年，寧德時代和寶馬簽署了價值40億歐元的電池訂單，其中的15億歐元將來自寧德時代在德國新建的工廠。2019年11月又將訂單增加到73億歐元，解決了其未來十年的產(chǎn)能釋放。
松下和特斯拉合作已久，而在歐洲市場，特斯拉則計劃自建電池配套工廠，產(chǎn)能35GWh，預(yù)計在2020-2025年投產(chǎn)，松下來自歐洲的電池需求預(yù)計不會明顯增加。
另外，三星SDI是寶馬的戰(zhàn)略合作伙伴，與寶馬簽署了29億歐元（約合人民幣226億元）的電池供應(yīng)合同，未來也有實力參與競爭。
04 投資建議
日趨嚴苛的碳排放法規(guī)下，歐洲電動車補貼加碼，進程加速。目前較低的滲透率和未來廣闊的市場空間，歐洲有望成為下一個增速較快市場，建議關(guān)注：
（1）積極布局歐洲的動力電池龍頭寧德時代；
（2）直接對接整車廠需求的鋰電制造商：國軒高科等；
（3）著手布局歐洲的鋰電產(chǎn)業(yè)鏈公司：江蘇國泰、新宙邦、天賜材料等；
（4）材料供應(yīng)商將充分受益動力電池行業(yè)放量：贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)；
（5）亞洲鋰電龍頭歐洲建廠帶動國內(nèi)鋰電產(chǎn)業(yè)鏈開拓海外市場，關(guān)注寧德時代和LG產(chǎn)業(yè)鏈上的優(yōu)質(zhì)供應(yīng)商：恩捷股份、璞泰來、當升科技等，但需注意相關(guān)國際專利授權(quán)問題。
5 風險分析
（1）政策風險：歐洲電動車政策支持力度降低，導致供應(yīng)鏈訂單量低于預(yù)期；
（2）法律風險：相關(guān)電池及材料國際專利授權(quán)的風險；
（3）市場風險：歐洲市場保護主義抬頭，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢難以復制海外，車企電動化戰(zhàn)略落實力度不達預(yù)期；大量動力電池企業(yè)短期內(nèi)加速擴產(chǎn)，可能造成產(chǎn)能過剩的情況；
（4）技術(shù)風險：新能源車出現(xiàn)路線之爭，電池降本不及預(yù)期，技術(shù)迭代加速致替代風險。
